房地产企业分析

一、2007年房地产上市公司总体状况

近年来，房地产的关键词有三：一是上涨，即房价上涨，其背后是房地产企业更多的暴利；二是调控，即在房价高企、购买者怨声日高及把握宏观经济走势等诸多因素促成的政府对行业的宏观调控；三是拐点，即随着近期房价的回落及一些主流地产商的折价销售，人们对楼市是高潮延续还是出现拐点的争论。

这样，在2007年年报的基础上，梳理并探讨主流上市房地产企业的诸多情况，既是对房价上涨所带来的业绩喜宴的盘点，同时又可纵深分析政府宏观调控之于不同房地产企业的不同含义，更可探讨未来市场波动时诸地产商们的“抗拐”能力。

二、2007年沪深房地产上市公司分析

万科继续占据综合实力榜首，新上市的保利地产占据第二，其次是在往年研究中表现突出的陆家嘴、招商地产、金融街（并列第4），首只从H 股回归A 股的房地产公司北辰实业排名第六。中宝股份、泛海建设因资产注入重组，综合实力大幅上升，分列第9 和第10 位。

2006 年，上证指数和深圳成指分别上涨126.55%和125.42%，地产股更是成为此轮上升行情的领涨板块，2006 年最后一个交易日，地产指数收于1008.39，全年累计上涨168.03%，超过同期大盘整体涨幅40 个百分点。综合实力TOP10 企业的市场表现尤为突出：其中的行业龙头——以万科、保利地产、招商地产、金地集团为代表——凭借优良的持续增长能力、有序的跨区域扩张和合理的土地储备，为短期内的高估值提供了可靠的长期消化能力；而区域龙头——以北京的金融街和北辰实业、上海的陆家嘴和中华企业为代表——在特定区域有着其它开发企业难以比拟的土地、资金及政府资源优势，业务特色和成长能力得到投资者关注与认可，与行业龙头一并受到市场重点关注。

万科2006 年末市值在达675 亿元，同比上升321%，股价全年上涨263%（除权后，下同）。与此同时，优质资产注入、并购重组等题材成为市场追捧热点。中宝股份和泛海建设完成资产重组后，全年股价分别上涨达337.87%和714.01%，总市值更是分别大幅增长15.75 倍和16.7倍。综合实力TOP10 企业在资产和市值大幅增加的同时，经营业绩同样快速增长。

2006 年，TOP10 企业共实现主营业务收入430 亿元，同比增长48.8%，与去年TOP10 企业相比增长52.4%；实现利润总额达98.9 亿元，同比增长59.6%，与去年TOP10 企业相比增长60.7%。进入2007 年后，房地产板块继续成为投资热点。截至2007 年5 月28 日，地产指数收于2027.55，累计上涨98.8%，超过同期上证指数涨幅40 个百分点。万科总市值更是突破1200亿，成为沪深股市首家市值突破千亿的房地产企业。同期陆家嘴、中华企业增幅分别达120.9%和175.7%，在整个房地产板块位居前列。

三、2007年大陆在港上市房地产公司分析

中国海外发展仍位列中国大陆在港上市房地产公司综合实力TOP10 榜首。新上市公司表现突出，分别是排在第二位的世茂房地产（2006 年7 月上市，募集资金37.2 亿港元）、第五位的瑞安房地产（2006 年10 月上市，募集资金约62 亿港元）和第七位的绿城中国（并列第7，2006 年7 月上市，募集资金约29 亿港元，并于11 月发行价值31.2 亿港元的七年期高息票据）。其它表现优秀的企业还有合生创展、富力地产、华润置地等。

中国大陆在港上市房地产公司综合实力TOP10 企业在2006 年取得了较快的发展，总资产和市值平均达到249 亿港元和292 亿港元，股价平均涨幅达105.7%，而同期恒生指数涨幅为33.6%，表明综合实力TOP10 企业的投资价值得到国际投资者的肯定。其中，中国海外发展市值达739 亿港元，全年股价涨幅为214.0%；华润置地股价上涨188.7%，涨幅仅次于中国海外发展，当年末市值达311 亿港元。以上市首日收盘价计算，三家新上市企业股价涨幅远高于同期恒生指数涨幅，其中世茂房地产上市不到半年，股价涨幅高达120.9%，超过同期恒生指数涨幅近100 个百分点。资产规模方面，除中国海外发展和新世界超过300 亿元外，排名第二至第六的世茂房地产、合生创展、富力地产、瑞安房地产、华润置地等五家企业均在250-280亿港元之间，差异很小。

除资产规模和总市值大幅增加外，中国大陆在港上市房地产公司综合实力TOP10 的经营业绩也有较大程度的提升，全年实现主营业务收入和利润总额均值分别为60.7 亿元和21.3亿元，平均同比增速分别为95.1%和124.5%。其中，中国海外发展和富力地产两家企业的主营业务收入首次突破100 亿港元，同比增速分别为56.5%和81.7%，表现出很好的成长能力。同期两家企业利润总额分别达到31.8 亿和31.2 亿港元，在TOP10 企业中位居前两位，同比增速分别为55.1%和100.4%。新上市企业再次表现出良好的业绩增长水平。瑞安房地产当年主营业务收入同比增长362.5%，增幅在所有TOP10 企业中最高。世茂房地产主营业务收入68.9亿，是中国海外发展的63.1%，而其利润总额为29.7 亿港元，是中国海外发展的93.6%，足见其利润率水平之高。

2006 年，经济增加值（体现上市公司财富创造能力）为正的企业为32 家，在去年17 家的基础上增加近一倍。这些经济增加值为正的公司为股东所创造的总价值为46.99 亿元，同比增长109%。其中TOP10 企业所创造的价值为36.78 亿元，占比78.3%。除招商地产外，其他公司的财富创造能力均表现出良好的增长势头，万科表现尤为突出，其经济增加值已达15.74 亿元，同比增长近95%，占TOP10 企业总体经济增加值的42.8%。对比以往的表现，可以看出万科、陆家嘴和金融街等行业与区域龙头为股东创造财富的能力逐年增强，并保持着良好的稳定性。

进一步分析TOP10 企业的税后经营利润和资本成本可以发现，资本成本的相对降低是TOP10 企业财富创造能力增强的关键因素。2006 年，沪深房地产上市公司TOP10 企业的税后经营净利润总计约62.38 亿元，与去年的TOP10 企业相比增长45.4%。而资本成本增长仅13.9%，明显低于税后经营净利润增幅。

中国海外发展、合生创展集团和富力地产的财富创造能力依然表现优秀，分列第1、3、4位。去年新上市的公司表现再次突出，世茂房地产位于第2 位，绿城中国和瑞安房地产分列第5 和第7 位。与沪深上市的房地产公司相比，中国大陆在港上市房地产公司财富创造能力更为突出。

2006 年，在香港上市的21 家中国大陆房地产公司中，16 家具有正的经济增加值，合计经济增加值约为135.33 亿港元。其中经济增加值（EVA）TOP10 创造的经济增加值为122.78 亿港元，与上一届经济增加值（EVA）TOP10 相比增长91.7%。对税后经营利润和资本成本进行分析可以发现，虽然存在资本成本相对或绝对降低的情况，但其税后经营净利润大幅增加才是中国大陆在港上市房地产公司财富创造能力显著增强的重要原因。

与2006 中国房地产上市公司TOP10 研究相比，此次研究结合中国房地产行业和证券市场的发展现状，对“中国地产绩优股评价指标体系”进行了完善，在企业资金管理水平、估价水平、财务稳定性等方面分别补充了资金周转率、市净率、资产负债率等指标，力求更准确地反映房地产上市公司的市场表现和未来前景，为投资者提供全面、综合的评价结果。

万科再次位列绩优股榜首，新上市企业保利地产、北辰实业表现良好，分列绩优股排名第2 和第6 位。招商地产和金地集团落后于新上市的保利地产，分别排在第3 和第4 位，其后依次是各区域龙头股，如金融街、北辰实业、北京城建、上实发展、苏州高新和首次纳入研究范围的福星科技。

绩优股TOP10 经营业绩良好，现金红利支付率高于行业平均水平。2006 年，绩优股TOP10平均每股收益（EPS）和净资产收益率（ROE）分别为0.55 元和10.5%，而沪深地产股平均水平分别为0.19 元和7.4%，其中保利地产和福星科技的EPS 分别为1.2 元和0.97 元，ROE 分别为16.4%和14.3%，位列绩优股TOP10 前两位。从现金红利支付率（现金红利/净利润，三年均值）来看，绩优股TOP10 也更倾向于与股民分享企业收益，三年平均现金红利支付率达33%，也就是说绩优股TOP10 每赚1 元，投资者就有0.33 元现金收入。万科、金地集团、北京城建三年平均现金红利支付率分别为36.9%、38.8%、40.2%，而金融街和上实发展更是高达41.3%和45.1%。

以市盈率衡量，绩优股股价依然低于行业平均水平。2006 年最后一个交易日，绩优股TOP10平均市盈率为40，平均市净率为3.5，而沪深房地产股整体市盈率达50（剔除亏损和市盈率超过200 的企业），平均市净率为3.2。排在绩优股TOP10 前5 位的万科、保利、招商地产、金地等企业，市盈率均低于行业平均水平。苏州高新和福星科技的市盈率更是仅为17 和15，远低于行业平均水平。2007 年以来，绩优股得到投资者广泛关注，股价大幅上升，市盈率上升较快。截至5 月28 日，绩优股TOP10 平均市盈率为57，其中金地集团、苏州高新、福星科技市盈率低于50，但同期沪深房地产股整体市盈率达91（剔除亏损和市盈率超过200 的企业）。

四、中国房地产综合实力百强企业的特点

1、百强企业销售额大幅增加，行业集中度提高趋势更加明显

2007年，全国商品房销售额29603.87亿元，同比增长44.34%。同期，百强企业整体经营状况良好，房屋销售额均值创历史最高水平，销售额均值达到50.07亿元，同比增幅达65.32%，增幅超过同期行业平均水平近21个百分点，表明在激烈的市场竞争中，百强企业发展势头明显好于非百强企业。

在市场集中度方面，2005-2007年，百强企业销售总额占全国商品房销售总额的比重由11.79%增加至16.91%。2007年，万科占全国商品住宅市场的比重达到了2.07%，较2006年增长了近1个百分点。

2、百强企业资产规模继续保持稳步快速的增长势头，开发投资增幅明显

2007年，百强企业的资产规模得到了大幅增加，当年末总资产均值达116.96亿元，比2006年总资产均值增加了37.63亿元。增长速度方面，百强企业在2007年的总资产均值增长率达47.43%，增幅同比提高8.53个百分点；净资产经历了连续两年40%以上的高速增长后，2007年增幅稍有回落，达到38.91%，仍然延续了2003年以来的快速上升态势。

2007年，百强企业继续扩大在土地购置及开发、房屋建设等方面的投资，完成房地产投资额大幅提升，当年完成房地产投资额均值为44.51亿元，同比增长67.64%，增幅比2006年增加了56.56%，表明百强企业对房地产市场前景预期良好，投资信心充足。

3、百强企业房地产业务收入增长显著，持有物业经营收入占比保持稳定

2003-2007年，百强企业的房地产业务收入保持了稳定、快速增长的势头。2007年，百强企业的房地产业务收入均值达到34.78亿元，同比增长48.64%，远远高于行业的平均水平。在收入结构方面，百强企业持有物业经营收入均值大幅上升，由2003年的0.52亿元增加到2007年的2.76亿元，占房地产业务收入的比重提升了7.94%，并继续保持着稳步提升的趋势。

4、百强企业净利润大幅提高，盈利能力全面提升

2003-2007年，百强企业的净利润一直保持高速上升态势。借助良好的市场态势，百强企业的净利润均值2007年同比提高101.64%，达到7.09亿元。2007年，百强企业其他盈利指标也得到了全面提升，总资产收益率均值和净资产收益率均值分别为7.06%和24.95%，长期资本收益率达14.10%，成本费用利润率是36.62%，这些指标表明百强企业的盈利能力得到了全面提升。

5、百强企业资产负债结构较为合理，优于行业平均水平

2003年以来，百强企业的流动比率缓步上升，资产负债率均值一直保持在60%-70%之间，资金的结构性风险低于行业水平。2007年，部分百强企业如万科、保利地产、碧桂园等企业纷纷通过IPO、借壳上市、股权增发等方式扩大股权融资规模，不仅缓解了企业的债务风险问题，而且解决了紧缩银根环境下企业融资的瓶颈，为企业未来扩张发展加足了马力。

6、百强企业资产周转率持续小幅下滑，运营效率有待提高

百强企业近几年资产增长快于收入增长速率，运营效率出现缓慢下降。2005-2007年，百强企业的总资产周转率分别是0.47、0.44和0.43，呈现出小幅下滑的趋势；和总资产周转率变化一致，百强企业的流动资产周转率也从2005年的0.60下滑到2007年的0.55。未来，百强企业需要采取整合营销手段和科学有效的经营管理措施，加快周转速度，提高收入水平，提升资产的综合使用效率。

7、百强企业加大土地储备力度，促进企业持续发展

2007年，随着房地产市场的回暖，百强企业土地储备规划建筑总面积均值迅速反弹，同比激增39.62%，达到624.98万平方米。百强企业不但在土地储备量上走在了市场和行业的前列，而且非常重视土地储备区域布局的均衡，除了巩固长三角、珠三角、环渤海等传统热点区域的优势地位外，还将发展重点延伸至武汉、重庆、成都等中西部新兴热点区域和更多的二三线城市。

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