运达风电IPO之殇：资金链紧绷 订单执行或面临违约风险

近年来，中国风电连续多年新增装机居全球首位，取代美国成为全球第一风电大国。风电超越核电，成为仅次于火电、水电的名副其实的中国第三大主力电源。

伴随风电的崛起，中国风电企业也开始走向舞台中央。受益于庞大的中国风电市场，中国风电整机商也随之崛起。为了最大限度地分享市场红利，风电企业纷纷借助资本市场，为自身开疆扩土补充弹药，诸如金风科技、东方电气、上海电气等等。

早前，浙江运达风电股份有限公司(以下简称：运达风电)递交了创业板上市申请，也想在资本市场上抢占一席之位。但在笔者看来，运达风电的经营已经到了“强弩之末”，上市输血或成其救命稻草。

运达风电是一个地道的国企，前身是浙江省机电研究院风电研究所。它的控股股东是浙江省机电集团有限公司，占公司61.23%的股份，实际控制人为浙江省国资委。

运达风电的主营业务为大型风力发电机组的研发、生产和销售。根据市场需求，增加提供风电机组与风电场勘测、风电场运维的一体化服务，并在此基础上，将业务链延伸至风电场的投资运营。

在中国风能协会发布的历年中国风电整机商装机排名中，公司2015年、2016 年在全国新增风电装机容量排名中居第九位，2017 年上升至第八位。招股书显示，截至2018年1月底，公司的在手订单已达到96.16亿元，而2015年末、2016年末，在手订单金额分别为68.08亿元、65.46亿元，目前订单数为历史峰值，这为公司排位提升垫底了基础。

然而，笔者在研读招股书后发现，真实情况并未如上文描述的如此乐观。靓丽的数字背后，掩盖着运达风电资金链紧绷的恶况，未来96.16亿元在手订单如何承接令人堪忧。

招股书显示，2015-2017年，运达风电的营业收入分别为38.77亿元、31.34亿元和32.57亿元，同期公司全口径应收账款净额(包含转列至长期应收款部分)分别为17.54亿元、21.76亿元和26.97亿元，占资产总额的比例分别为33.49%、43.68%和46.43%。

从近三年来看，运达风电2017年营业收入较2015年下降16%，而应收账款确同比增长54%。对此，运达在招股书中解释应收账款金额较大是风电设备行业的普遍现象，与风电行业的收款周期较长以及质保金制度有关。

值得一提的是，运达风电的应收账款占比也远超同行业上市公司。2017年金风科技应收账款占资产总额20.61%，湘电股份应收账款占资产总额36.68%，华锐风电应收账款占资产总额34.66%，远低于运达风电的46.43%。显然，运达风电能拿下巨额订单，靠的是给予客户宽松的销售政策这种激进的做法，但这种做法也存在很大的弊端。

伴随应收账款的飙升，直接导致运达风电现金流出现恶化。2016年公司经营活动产生的现金流量净额为-1.7亿元，2017年在公司应收账款大幅攀升的情况下，经营活动产生的现金流量净额却转正为5.53亿元，但是笔者发现这个转正存在端倪。招股书显示，2017年公司应付账款和应付票据总计37.4亿元，较2016年28.2亿元，增长了24.6%。

简单讲，2017年经营活动产生的现金流量净额转正，主要并不是回款变好了，而是公司将原本给供应商的钱延长时间支付了，这也使现金流量表好看了不少。

为了维系公司运营，运达风电开始向银行举债。2017年公司短期借款2.25亿元，长期借款8360万元，公司整体的负债率一度飙升至85.18%，流动比率降至0.82，为3年以来最低。

值得注意的是，运达风电主要的销售结算方式为按进度分期收款。合同签署且对应的风电场项目启动时，公司向客户收取合同价约10%作为“预收款”。公司将产品运至指定地点交付，经验收合格后，约收款至合同总价款的60-70%。全部产品安装完成且通过试运行后，约收款至合同总价款的90-95%。剩余部分作为“质保金”，一般为合同金额的5-10%，在质量保证期满后支付。

截至2018年1月底，公司已签订合同的在手订单量共有59.63亿元，己中标待签合同的在手订单共36.53亿元，合计为96.16亿元。按照以上销售结算方式，在公司资金链紧张的情况下，后期若没有增量资金输血，公司能否顺利承接订单有待考究。

令人不解的是，在资金链紧绷的情况下，运达风电频频进行分红。招股书显示，根据公司2015年5月26日召开的2014年年度股东大会，公司决定分配股利2204.70万元。根据公司2017年5月31日召开的2016年度股东大会，公司决定分配股利4409.40万元。

在公司现金流充裕的情况下，公司向股东进行分红本无可厚非。但是，在现金流紧张及短期还款能力较弱的情况下，还不断从公司抽血，未来若能侥幸上市中小股民的权益或难保障。