结构性去杠杆特征明显 融资分化格局将延续
人民银行近日发布5月金融数据，部分数据大幅回落且低于市场预期。
5月社会融资规模增量7608亿元，较4月15600亿元的增量“腰斩”，较上年同期少3023亿元，亦远低于大多数市场机构此前预测的过万亿元规模。值得关注的还有，狭义货币（M1）供应量同比增长6%，前值7.2%；广义货币（M2）同比增长8.3%，和上月持平。M1-M2“剪刀差”持续出现负值，并且进一步扩大。
分析普遍认为，5月金融数据反映出当下结构性去杠杆特征明显。不过，也有
分析人士对第一财经记者表示，不仅是社融大降，M1增速的降低代表企业活期存款低，进一步反映出企业融资需求降低，这背后的隐忧值得关注。
研究员纪敏近日撰文则称，当前M2、M1以及社融规模增速放缓，反映了货币数量指标的可靠性继续下降，而价格指标（利率）状况显示当前货币政策中性略松，应加快推动货币政策向价格调控方式转型。
M1-M2剪刀差持续扩大，企业面临再融资风险
5月社融规模增量7608亿元，低于预期的13000亿元，同比下降28.43%，环比更下降51.24%。其中，新增人民币贷款11400亿元，同比少增384亿元；委托贷款减少1570亿元，信托贷款减少904亿元，未贴现银行承兑汇票减少1741亿元，企业债券融资减少434亿元，股票融资增加438亿元。
首席固定收益
分析师明明表示，社融规模远低于前值和预期主要为以下几方面原因：一是经济处于转型期，此前作为经济增长主要来源的房地产及基建
行业在强监管下对融资的依赖也随之降低；二是今年以来工业企业利润转好，可以满足部分企业的融资需求；三是受资管新规等影响“影子银行”增速受到抑制，以委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票为主的业务持续收缩；四是债券融资环比虽减少，但同比仍在增加，主要受部分企业在年报前融资影响，因此较4月有一定回落；五是ABS（资产支持证券）和外债等形式替代了一部分社融。
值得注意的是，5月新增人民币存款环比大幅回升；M2增速低于预期、M1增速显著低于预期。
明明认为，主要是居民存款的大幅上升对新增人民币存款形成支持。目前市场表现说明，经济转型下融资需求虽有所下降但仍较稳定，而由于货币增速低迷，M1-M2二者的剪刀差意味着企业面临再融资风险。
5月M2同比增长8.3%，和上月持平；M1同比增幅6%，前值7.2%。M1-M2剪刀差为-2.3%，前值-1.1%，再次呈扩大趋势。实际上，今年2月以来，M1-M2剪刀差就已经持续呈现负值，2月到4月分别为-0.3%、-1.1%和-1.1%。
在历史上剪刀差为负的时间段中，往往对应着经济放缓、通胀下跌，以及资产价格下跌。
此轮对于剪刀差讨论的主要原因是M1增速的放缓。前述
分析人士表示，M1增速的下降对于经济来说是一个偏悲观的信号。M1增速偏低，代表企业活期存款也很低，背后的原因有两方面，一是企业经营不好，现金较少；二是企业在用收入偿还债务，减少融资。总体来说，M1增速降低说明企业的活动不是那么积极，手里没有那么多现金。
不过，M1增速放缓与房地产、地方政府债务置换等政策调控密切相关。当前货币增速的放缓，不仅是M2，而且M1下降得更快。考虑到M1的主要部分是企业活期存款，由此引发对企业交易和投资活跃程度下降的担忧。但从过去一个时期看，M1增速与GDP、工业、投资的相关性在明显减弱，而与房地产销售、地方融资平台债务置换等因素的相关性明显增强。
M1-M2剪刀差与房地产销售是高度正相关，本轮M1-M2剪刀差开始逐步下滑的时间点，也大体是房地产开始调控之际（2016年“930”地产新政），从这个意义上说，当未来融资环境变松，也就是房地产调控边际放松的时候。而基于当前的强监管大环境以及经验规律（统计发现，剪刀差一旦为负，短期内就停不下来，最短为10个月），因此，预计本轮M1-M2剪刀差为负至少还会持续数月。
货币政策应侧重结构性融资难
分析师王涵认为，往后看，融资条件分化的格局仍将延续。在今年整体金融防风险的大背景下，企业面临的融资环境仍将明显分化，将分为三个层次：一是资质差的城投、地产高度依赖非标融资，仍将面临着融资条件大幅收紧的大环境；二是优质企业，即能够通过表内或者债券市场融资的企业，其融资条件并不差，甚至不排除融资利率下降的可能，这从AAA级企业票据发行利率下行可见一斑；三是新兴
行业，将受益于股权融资的扩容以及政策层面的支持。
“流动性短缺是结构性的，大企业不缺，小企业缺，而服务小企业的主要是一些区域性的中小银行，这些中小银行较难拿到MLF（中期借贷便利）的流动性供给，应当增加SLF（常备借贷便利）供给，解决区域性问题。”明明表示，对于货币政策他支持结构性宽松。今年中央提出降低融资成本，央行通过一系列结构性宽松的政策支持实体经济，比如通过降准置换MLF等。未来，他建议进一步完善利率走廊，增加SLF的供给。
当前M2、M1以及社融规模增速放缓，反映了货币数量指标的可靠性继续下降，而价格指标（利率）状况则显示当前货币政策中性略松，应加快推动货币政策向价格调控方式转型。
专家建议，一是宏观调控要保持定力，避免季节性和外部冲击干扰；二是淡化数量目标并作为货币政策的监测指标；三是深化利率市场化改革，加快货币价格调控方式转型。
在将货币数量目标改为重要监测目标的同时，应将利率作为调控的中介目标。根据经济金融发展的实际情况和结构优化调整的现实要求，有机结合短期宏观调控和机制改革，加快金融市场利率和存贷款利率并轨。明确短端(隔夜)政策目标利率，完善公开市场操作和利率走廊机制，优化货币政策工具体系，科学开展利率决策，有效进行利率操作，顺利实现货币价格调控方式转型，更好地促进新常态下经济金融的高质量发展。
