国企去杠杆进程慢 影子银行占企业债务比重攀升
去年以来，去杠杆积极稳妥推进，我国杠杆率快速增长态势得以控制，目前进入稳步增长阶段，但是非金融企业部门的杠杆率仍值得关注。
东盟与中日韩宏观经济研究办公室（AMRO）近日发布的《中国公司债务：宏观及行业风险评估》报告估计，截至2016年底，中国企业债务/GDP比率高达155%。自2017年初以来，该比率上升趋势放缓，但总的来看，高水平企业债务带来的挑战依然存在。风险主要集中在以钢铁等投资为主导增长模式的几个行业，制造业中的国有企业及房地产和建筑业的私营企业。
国企降杠杆进展慢
根据国家金融与发展实验室、国家资产负债表研究中心的数据，2017年二季度，包括居民、非金融企业和政府部门的实体经济杠杆率由一季度末的237.5%增至238.2%，上升了0.7个百分点，总体态势趋稳。其中，居民部门杠杆率上升1.3个百分点，而非金融企业部门杠杆率下降1.4个百分点，表明杠杆率内部结构有所改善。
该研究发现，因为金融监管加强，企业债券的融资成本上升，使得非金融企业负债中企业债券的占比下降，这也成为今年企业杠杆率下降的一个重要原因。此外，国企总债务占全部非金融企业债务的比例仍在上升。“只有国企去杠杆取得成绩，才能有效缓解杠杆率错配带来的风险。”国家金融与发展实验室副主任、国家资产负债表研究中心主任张晓晶近日撰文指出。
国务院发展研究中心企业研究所副所长张文魁认为，国企占GDP的比重估计目前稍高于20%，而国企债务在全部企业债务中的比重却远高于此，不能掉以轻心。企业债务问题会否“急性发作”，在很大程度上取决于国企债务。
10月15日，央行行长周小川也表示，政府债务占GDP的比例并不高；居民部门债务占GDP的比例仍然处于低位，但增长较快；主要问题是企业部门债务占GDP的比例较高。
AMRO上述报告估计，截至2016年底，中国企业债务/GDP比率高达155%。自2017年初以来，上升趋势放缓，主要是由于近期名义GDP增长较快，去杠杆措施也逐步发挥效力。但总的来看，高水平企业债务带来的挑战依然存在。
报告指出，从企业偿债能力的财务指标和不良贷款率来看，大部分行业的风险有限，而风险主要集中在以投资为主导增长模式的几个行业，如钢铁、采掘业、公用事业、交通运输，制造业中的国有企业及房地产和建筑业的私营企业。关于企业债务份额，制造业占企业债务总额的20%，其后是房地产业（15%）、公用事业（14%）、建筑业（12%）以及交通运输业（12%）。
影子银行占企业债务比重攀升
到底是谁“借钱”给企业从而不断推高企业杠杆率？
目前，在非金融企业负债中，银行贷款仍然是最主要的部分，超过60%；其次是企业债券。不过，AMRO的研究发现，影子银行和债券融资在企业债务份额中的占比日益升高，2016年分别升至20%和16%。
AMRO报告指出，虽然影子银行贷款利率较高，但由于其灵活性较高因此很受借款者欢迎，而贷款者也乐于通过这些产品获得高收益。与大型银行相比，中小银行在扩张影子银行业务方面相对积极，对高风险行业风险暴露更高。
企业杠杆率难降背后暴露的是我国以信贷为主的融资结构，以及直接融资市场薄弱等弊端。
周小川就称，我国企业部门的杠杆率相对比较高，既有直接融资比重低，企业靠借贷、靠债务融资比重过高的问题，也确实存在企业运用资金效率不够高的问题，包括投资的效益、使用流动资金的效益。
AMRO报告也研究了中国企业杠杆率被推高的原因：在全球金融危机爆发后，在信贷迅速扩张的推动下，中国经济尤其是国有企业快速增长，但投资效率和利润却有所下降。因此，国企和产能过剩行业又不得不更多依靠信贷支持，进而形成信贷扩张—低效增长的循环。另一方面，中国储蓄率高达GDP的46%，在大型经济体中是最高的。但由于股权融资发展滞后，储蓄投资股权的规模有限，更多通过银行放贷间接成为企业债权。还有一个因素是中国快速的城镇化，大量基础设施和房地产项目严重依赖债务融资。
企业去杠杆关键在于结构性改革
如何进一步推进非金融企业部门去杠杆？
张晓晶指出，要实现积极稳妥去杠杆的“三步走”战略，首先根本在于转变发展方式，即由投资主导转向消费主导。其次是纠正杠杆率错配，提高资金利用效率。此外，推进改革，大力发展股权融资；加强监管，促进金融为实体经济服务。
全国人大财经委副主任委员、央行原副行长吴晓灵对于企业如何降杠杆曾建议，首先是要鼓励各类资产管理公司参与企业的资产重组。其次，坚持市场化、法制化的方式完成债转股。第三，推进企业的并购重组，优化企业结构。此外，要发展多层次资本市场，给企业以更多的股权融资渠道。
AMRO报告指出，总的来看，遏制企业债务/GDP比率的关键在于控制国企及薄弱行业的债务水平。当前应进一步推进全面的结构性改革，这有助于提高投资效率。
报告认为，国企改革应以市场为导向；当局需关停“僵尸”企业，进一步推动去产能进程，这将有助于提高企业盈利能力，并能让市场在投资决策中发挥更重要的作用，从而遏制债务无序增长。应加快发展股权融资市场，使更多企业通过股权融资获得资金，减少对债务融资的依赖。同时，债转股应基于市场化和法制化的原则实施，以有效盘活存量债务。
在行业政策方面，应继续对房地产行业采取宏观审慎措施，遏制其债务过快增长。在公用事业、交通和建筑领域，应大力发展政府和社会资本合作（PPP）的融资方式，使其成为债务融资的一个替代方案，并增强民营企业对PPP的信心。
此外，对金融机构资产和负债端进行压力测试有助于识别其中的潜在损失。一些金融机构对薄弱行业信贷额大，资本金较少，为此应鼓励这些金融机构扩充资本金并加强流动性管理。同时，要严格监管和实施宏观审慎评估（MPA），控制银行通过表外活动的信贷扩张。另外，公司和金融部门也应加强数据汇总和披露，以更准确、全面监测和评估风险。
报告称，债务可持续性是经济健康的重要指标。作为全球第二大经济体，中国应采取果断的行动来遏制企业债务的过快上升，化解隐患，缓解市场和投资者对企业债务过快增长的顾虑。
